2.1 Evolución de la sustentabilidad corporativa

Los años 70s fueron una etapa de transición en la ideología de la sociedad americana, la guerra de Vietnam incrementó los movimientos antiguerra, nacieron movimientos en pro de la equidad racial y de los derechos de la mujer; así como también, se generó la conciencia sobre la protección al medio ambiente y a los consumidores, entre otras ideas como las religiosas, Townsend (²⁰²⁰). Por lo que, de forma natural se crearon los primeros fondos en dónde se invertía sólo en compañías que compartían sus valores e ideologías, y que fueran proactivos en el cuidado del medio ambiente, como fue en 1971 el Pax World.

En 1972, la revista Business and Society, por medio del columnista Milton Moskowitz, publica una lista de las empresas públicas con prácticas socialmente responsables; a partir de la publicación de la lista, el rendimiento de las empresas listadas se comparaba con un algún índice bursátil de los Estados Unidos, Moskowitz (¹⁹⁷³).

De acuerdo con Townsend (²⁰²⁰), en la década de los 80s, la idea de inversiones sustentables ganó más seguidores y se popularizó a tal grado que se establecieron estándares definidos para crear portafolios sustentables, con la restricción de incluir compañías dedicadas a negocios como pornografía, apuestas, energía nuclear, armas de fuego, alcohol o tabaco. Tomando como base estas normas, se genera en 1990, el primer índice ponderado con la capitalización de mercado, el Domini 400 Social Index; el cual utilizaba la metodología de construcción negative screening y best in class para poder seguir al SP 500 por largos periodos de tiempo. Hoy en día este índice forma parte de MSCI y se llama MSCI KLD 400 Social Index.

De acuerdo con Atkins, (²⁰²⁰), el índice ESG (Environment, Social Responsibility and Governance) se presenta en 2006, en The Freshfield Report And Fiduciary Duty en los principios de inversión sustentable (PRI) de la ONU. Por primera vez en la historia, se incorporan los datos de ESG para evaluar a una compañía y la ONU logra solidificar los elementos de la sustentabilidad corporativa en uno solo indicador y con ello tener una herramienta para lograr los objetivos de desarrollo sostenible. A partir de entonces, la ONU inicia la creación de organismos para apoyar a las bolsas de valores alrededor del mundo (SSE initiative), con reglas claras al momento de realizar inversiones del tipo sustentable.

De acuerdo con datos de la SSE initiative (²⁰¹⁹), en ese año se contaba con la afiliación del 90% de las bolsas de valores del mundo; así mismo, existían más de 50,000 compañías en ese programa, la iniciativa SSE solicita a los miembros empresariales, firmar un compromiso para promover el desarrollo sostenible de su empresa a largo plazo, con lo que pueden mejorar su rendimiento a la par que promueven la inversión sustentable.

Gracias al trabajo conjunto de la calificadora Robeco SAM y el SP y Dow Jones Índices, Robeco SAM (²⁰¹⁰), en 1999 sale al mercado el Dow Jones Sustainability Index (DJSI); desde entonces se han generado más de nueve índices sustentables; como por ejemplo, el que concentra a las principales empresas sustentables en el mundo (DJSI World), el que contempla a las mejores empresas sustentables de la Unión Europea (DJSI Eurozone 40) así como el índice ESG de la ^{bolsa mexicana de valores}, entre otros.

La corriente de inversión en empresas que tuvieran prácticas éticas y responsables, que consideren el posible impacto negativo en la sociedad se denominó en Estados Unidos como SRI (Social Responsible Investing), al paso del tiempo se transformó en el ESG investing. La tendencia mundial de la inversión sustentable ha crecido significativamente y se han desarrollado ideas diferentes del concepto de sustentabilidad dependiendo del objetivo y visión de cada inversionista.

El concepto de inversión sustentable de acuerdo con Zhou (²⁰¹⁹), tiene diferentes matices, los tres principales son ESG investing, SR investing (inversión socialmente responsable) e impact investing; sin embargo, estos conceptos se consideran como sinónimos en algunos textos, pero tienen importantes diferencias. Por ejemplo, el ESG investing, determina una forma de inversión que incorpora los factores: Environment, Social y Governance que miden un impacto tangible en el rendimiento de cada inversión.

La integración de factores ESG en el análisis financiero busca ir más allá de las valoraciones tradicionales, identificando nuevas fortalezas, debilidades, oportunidades y amenazas. La consideración de estos factores sigue buscando la maximización del rendimiento financiero.

La Inversión Socialmente Responsable (SR investing) va un paso más allá al dejar fuera del portafolio cualquier activo que no cumpla con ideales éticos personales, religiosos o políticos, Zhou (²⁰¹⁹). Se utilizan los factores ESG de manera estricta mediante el uso de negative screens o positive screens. El término "screen" se refiere a un filtro que se utiliza para seleccionar o descartar activos de inversión en función de ciertos criterios. Los screens pueden ser "negative screens", donde se excluyen ciertos activos de inversión que no cumplen con los criterios establecidos (por ejemplo, empresas que no cumplen con los estándares ESG), o "positive screens", donde se incluyen activos de inversión que cumplen con ciertos criterios (por ejemplo, empresas con altos estándares ESG). Los screens son una herramienta comúnmente utilizada en la inversión responsable o socialmente responsable.

Una de las principales críticas a la aplicación de los screens en la inversión responsable es que al excluir ciertos activos de inversión debido a su incumplimiento con los criterios éticos o ESG, puede haber una menor diversificación en el portafolio, lo que teóricamente podría llevar a un menor retorno esperado. Además, algunas personas argumentan que la aplicación de screens puede limitar las oportunidades de inversión y limitar la capacidad de los inversores para influir en las prácticas empresariales mediante el compromiso y el diálogo con las empresas. También se ha cuestionado la efectividad de los screens para abordar los problemas ESG, ya que algunos activos pueden cumplir con sus criterios, pero seguir teniendo un impacto negativo en el medio ambiente o en la sociedad. Finalmente, su aplicación puede ser subjetiva y las decisiones de inversión basadas en criterios éticos o ESG pueden ser difíciles de justificar desde una perspectiva puramente financiera.

Por otro lado, los Principles for Responsible Investment (PRI) son una iniciativa liderada por la ONU (²⁰⁰⁶), que promueve la inversión responsable en todo el mundo. Fue lanzada en 2006 y está respaldada por una comunidad de inversores internacionales comprometidos con la incorporación de consideraciones ambientales, sociales y de gobierno corporativo (ESG) en sus decisiones de inversión y propiedad. Establecen seis principios básicos para la inversión responsable, que se refieren a la integración de ESG en la toma de decisiones de inversión, la colaboración con otras partes interesadas, la divulgación de información sobre la implementación de los principios, y la promoción de los principios entre otros inversores.

El objetivo principal de los PRI es promover un sistema financiero más sostenible a largo plazo, en el que los inversores tomen en cuenta los impactos sociales y ambientales de sus decisiones de inversión y propiedad. Desde su creación, ha ganado un gran número de signatarios, entre ellos fondos de pensiones, fondos soberanos, compañías de seguros y gestores de activos, entre otros.

Por otro lado, el concepto de Impact Investing busca un cambio positivo y ayuda a las empresas u organizaciones a lograr objetivos específicos para beneficio de la sociedad o el medio ambiente. Aunque no hay una definición exacta de estos términos, la clave para entender cómo la inversión responsable se diferencia de las demás es que debe ser perseguida por el inversionista cuyo único enfoque es el desempeño financiero. Principio 26 de la inversión sustentable (2020).

2.2 Evolución de la inversión sustentable y de los fondos de inversión

En las últimas décadas, se ha generado un significativo aumento en el manejo de inversiones sustentables a nivel mundial. Según el reporte bianual del 2020 de la Global Sustainable Investment Alliance, GSI Aliance (²⁰¹⁸), desde el 2012 el mercado para inversiones sustentables ha crecido a nivel global. En el 2016, el total de activos sustentables que se manejaban en el mundo eran de $22.89 miles de millones de dólares, para finales del 2020 la cifra ascendía a $35.3 miles de millones de dólares, lo que representa un aumento de 54.2% en cuatro años.

En cuanto a la distribución geográfica, Canadá es el mercado con mayor porcentaje de empresas públicas sustentables, con un 64%, seguido por Estados Unidos con un 33% de empresas sustentables enlistadas. En Europa, sin embargo, se vio una disminución de 13% en la cantidad de empresas sustentables del 2018 al 2020 debido a un cambio en la regulación europea sobre los porcentajes de sustentabilidad, lo que ha sido un periodo de transición para la región europea, GSI Aliance (²⁰²⁰).

A pesar del crecimiento de las ideas de inversión sostenible de los últimos años, también ha surgido el debate acerca de si las inversiones sustentables generan mayores rendimientos para los inversionistas. Ciciretti, Daló y Dam (²⁰¹⁹) encontraron que las empresas con puntuaciones ESG más altas tendían a ofrecer rendimientos promedio más bajos que las empresas con puntuaciones ESG más bajas. Concluyeron que una disminución de una desviación estándar en las puntuaciones de ESG se asocia con un aumento de 13 puntos base en los rendimientos mensuales esperados.

Por otro lado, Zerbib (²⁰¹⁹) desarrolló un modelo de precios de activos que incluye las primas de exclusión ESG y la de los gustos de los inversionistas. Este modelo analiza los datos de 453 fondos sustentables en Estados Unidos de los años 2007 al ²⁰¹⁹ y encontró un efecto de exclusión promedio de 1.43% por año y un efecto de preferencias que varía de -1.12% a +.14% por año, dependiendo de las industrias que se estén estudiando. Durante el período examinado, estos efectos muestran la magnitud aproximada del bajo rendimiento impulsado respectivamente por la aplicación de un negative screening y un enfoque de integración a la hora de construir un portafolio.

Finalmente, la investigación de Pastor, Stambaugh y Taylor (²⁰¹⁹) concluye que la inversión sustentable se relaciona con rendimientos futuros menores en comparación con inversiones no sustentables. Determinan que el costo de capital es menor para las empresas sustentables, lo que las lleva a invertir más, pero que los inversionistas disfrutan de poseer dichos activos y también hacen un hedge del riesgo climático. También encontraron que los retornos esperados son aún menores cuando el inversionista posee baja aversión al riesgo y una alta preferencia por la exposición a los factores ESG.

El tema de las inversiones sustentables ha sido objeto de debate en la literatura financiera, Eugene Fama y Kenneth French (²⁰⁰⁷) han señalado que las preferencias de los inversionistas por ciertos activos pueden llevarlos a mantenerlos como bienes de consumo, independientemente de los rendimientos que puedan generar; esto es especialmente importante cuando hay un número significativo de inversionistas con estas preferencias. Por otro lado, se ha argumentado que las inversiones sustentables podrían generar menores retornos debido a su menor exposición al riesgo del cambio climático; según la teoría de los mercados de capitales, un portafolio construido con un enfoque negativo en la sostenibilidad no alcanza un umbral de eficiencia, lo que lo hace subóptimo desde el punto de vista del retorno y el riesgo, CFA Institute (²⁰²¹).

Otro factor que se ha mencionado como un obstáculo para las inversiones sustentables es la diversificación, en el trabajo de Cano y Trivedi (²⁰²⁰), se hace referencia a la teoría de los mercados de capitales que sugiere que una inversión en empresas que cumplen con criterios ESG reduce las opciones de diversificación que podría tener un portafolio, lo que a su vez podría llevar a menores retornos esperados; por tanto, la menor diversificación de los portafolios de inversiones sostenibles podría ser una de las razones detrás de sus menores retornos.

También compararon el rendimiento de tres índices: uno sustentable (“verde”), otro no sustentable (“café”) y un índice de referencia. El índice sostenible se basa en el índice MSCI ACWI IMI y solo incluye empresas que obtienen el 50% o más de sus ganancias de actividades sostenibles y ecológicas. El índice "café" incluye todas las compañías del índice MSCI ACWI IMI que obtienen el 50% o más de sus ganancias de actividades no sostenibles, como la minería de carbón, la generación de energía a partir de combustibles fósiles y la extracción y producción de petróleo. El índice de referencia MSCI ACWI IMI, por su parte, representa una amplia gama de empresas de pequeña, mediana y gran capitalización en 23 mercados desarrollados y 27 países de mercados emergentes en todo el mundo.

Los autores encontraron que, del 2013 al 2020, las empresas del índice sostenible (“verde”) tuvieron un rendimiento casi igual al del índice MSCI ACWI, mientras que las empresas "café" tuvieron un rendimiento menor al del índice. Además, destacaron que, del 2018 al 2020, el índice “verde” tuvo un mejor rendimiento que el índice. Si bien los autores reconocen que es posible que exista una prima de sostenibilidad, argumentan que esta podría ser debido a que el índice no sostenible tuvo un rendimiento menor que el índice sostenible y el índice de referencia. Concluyen que, a largo plazo, una transición a economías bajas en carbono podría favorecer a las empresas sostenibles y poner en desventaja a las no sostenibles.

2.3 Modelos de valuación de activos (Asset Pricing Models)

El modelo de valuación de activos es una herramienta valiosa para los inversionistas que buscan estimar el rendimiento esperado de una acción. Como explicó Sharpe (¹⁹⁶⁴), en su modelo Capital Asset Pricing Model (CAPM), este se basa en el factor de riesgo del mercado para aproximar una estimación del rendimiento de una acción a través de una regresión lineal que relaciona el rendimiento de una acción con la prima de rendimiento del mercado sobre la tasa libre de riesgo. Es decir, el CAPM establece que el rendimiento esperado de una acción está determinado por su Beta, Venegas-Martínez, F. (²⁰⁰⁶), que representa la sensibilidad de una acción al riesgo sistemático del mercado, así como por el rendimiento esperado del mercado y la tasa libre de riesgo.

En este sentido, la Beta es una medida importante en el CAPM, ya que representa la sensibilidad de una acción al riesgo sistemático del mercado. Cuanto mayor sea la Beta de una acción, mayor será su exposición al riesgo del mercado y, por lo tanto, mayor será su rendimiento esperado. Por otro lado, las inversiones en activos de menor riesgo tendrán una Beta menor, lo que significa que estarán menos expuestos al riesgo sistemático del mercado y, por lo tanto, tendrán un rendimiento esperado menor.

A finales de los años 70, se pone en duda la efectividad del CAPM, esto debido a que diversos estudios empíricos documentaron la existencia de otras variables relacionadas con la rentabilidad media de las acciones, como el de Martino y Puopolo (²⁰²²); así también lo observa Banz (1981), quien muestra que la capitalización de mercado corporativa se relaciona negativamente con los rendimientos de las acciones, siendo este hecho una de las primeras evidencias documentadas sobre las desviaciones del CAPM.

Por otro lado, Basu (1983) demuestra una relación altamente significativa entre mayores relaciones precio-ganancia (E/P) y altos rendimientos; mientras Bhandari (1988) determina que, controlando el tamaño y riesgo de mercado, la relación de apalancamiento, está positivamente relacionada con los rendimientos de las acciones.

De acuerdo a la serie de trabajos que fueron demostrando el peso de nuevas variables explicativas y su relación con el rendimiento de mercado, Fama y French (¹⁹⁹²), analizan activos del NYSE, NASDAQ y AMEX para el periodo de 1963-1990 en la investigación utilizan variables como el múltiplo valor en libros, la relación precio-ganancia y la capitalización de mercado para explicar los retornos.

Con el tiempo el modelo CAMP ha presentado limitaciones y no es capaz de explicar completamente los retornos de los activos en el mercado. En respuesta a esta problemática, Fama y French (¹⁹⁹²), propusieron una ampliación del modelo CAPM, llamada modelo de tres factores, que incluye dos factores adicionales: el tamaño de la empresa y el valor de la empresa. De esta manera, el modelo de tres factores busca explicar los retornos de los activos en el mercado de una manera más completa que el modelo CAPM, tomando en cuenta no solo el riesgo sistemático sino también el riesgo específico.

Con base en los resultados obtenidos, plantean un modelo de tres factores (FF3FM), en el cual se expresa el exceso de rentabilidad de un activo en términos de la siguiente ecuación:

en el modelo, se plantea el exceso de rendimiento esperado en función de:

Los factores están definidos como las primas de Small Minus Big (SMB) y High Minus Low (HML) respectivamente.

El efecto del tamaño de la empresa se mide por la capitalización de mercado y el efecto valor se mide por la media de la valuación en libros. Los resultados del modelo de tres factores han demostrado que estos tres factores son significativos para explicar el 90% de exceso de retornos entre portafolios diversificados.

A través de los años el modelo de Fama y French ha sido replicado en diversos estudios, se han modificado o añadido nuevas variables según el tipo de mercado o industria; por ejemplo, Carhart (¹⁹⁹⁷), hizo una extensión del FF3FM, el Carhart Four Factor Model (CFFM), sus resultados demuestran un efecto positivo sobre los rendimientos del activo que tiende a durar hasta 12 meses y llamó a este efecto momentum (MOM).

La evidencia empírica ha demostrado que el poder explicativo del modelo de cuatro factores ha sido mejor que el de tres factores, como lo muestran también Pastor y Stambaugh (²⁰⁰³), quienes utilizan como cuarto factor la liquidez, en sus resultados encontraron este factor como significativo para el mercado accionario estadounidense; sin embargo, estudios posteriores como los de Goyenko et al. (²⁰⁰⁹) y Momani (²⁰¹⁸) lo encuentran no significativo.

Años más tarde, Fama y French (²⁰¹⁵) desarrollan el modelo de cinco factores (FF5FM), en el cual dividen las empresas en grupos con respecto a las ganancias y la inversión; los resultados muestran inconsistencias para empresas pequeñas y con bajos rendimientos y diferencias entre mercados internacionales.

Diversas investigaciones se han realizado para determinar la efectividad del modelo FF5FM, en el trabajo de Singh et al. (²⁰²²), hacen un comparativo entre el modelo de 4 factores y el de 5. Sus resultados confirman que estos modelos superan al modelo de tres factores; sin embargo, para el mercado indio el factor inversión no tiene resultados significativos, lo que podría poner en duda la efectividad del modelo en mercados subdesarrollados.

Así mismo, Shi (²⁰²²), lo aplica para probar los cambios observados en la demanda de activos pertenecientes a diferentes sectores de bienes de consumo, sus resultados encuentran variaciones importantes para la industria del cigarro. Mientras que, Wang (²⁰²²) analiza el mercado de seguros, sus resultados señalan la preferencia por compañas pequeñas de ganancias robustas.

Por otro lado, Yang et al. (²⁰²²) analizan el mercado farmacéutico para compañías listadas en el NYSE, sus resultados señalan que el modelo no da resultados significativos para este mercado. Hossain (2022) aplica el modelo de tres factores para Bangladesh, obteniendo resultados significativos para las tres variables consideradas; sin embargo, al momento de convertir el modelo a cinco factores las variables ganancia e inversión resultan no significativas en este mercado.

Investigaciones recientes muestran interés por analizar la inclusión de factores ambientales al FF3FM, en Liu et al. (²⁰²²) los autores añaden la variable inversión en innovación tecnológica como cuarto factor, los resultados obtenidos demuestran una relación positiva entre los retornos obtenidos y este tipo de inversiones dentro de la industria del acero en China.

Milonas et al. (²⁰²²) aplican un modelo FF5FM y analizan si existe diferencia entre los retornos de fondos definidos como ESG contra los no definidos como ESG, sus resultados concluyen que no existe diferencia estadísticamente significativa. Mientras que Yang y Jimenez (²⁰²²), encuentran que factores ESG tienen una alta correlación con los factores de tamaño de la firma, es decir empresas de alta calificación ESG tienden a ser de gran tamaño.

Sarkar (²⁰²¹) estudia el mercado norteamericano utilizando para ello fondos verdes clasificados en cinco categorías de acuerdo a su nivel de capitalización, considerando además los sectores salud y tecnología; aplica los modelos CAPM, FF3FM, el CFFM y el FF5FM para analizar el comportamiento de los retornos de los fondos clásicos frente a los verdes, los resultados obtenidos muestran que no se observa una diferencia estadísticamente significativa en los retornos financieros bajo ninguno de los modelos aplicados.

Como se mencionó anteriormente, los inversionistas de hoy en día consideran los factores de sustentabilidad al momento de hacer sus elecciones, es por eso que el tema cada día cobra más fuerza en la investigación académica, por ello el presente trabajo se suma a los esfuerzos por medio de la construcción de un modelo de cuatro factores, nuestro modelo aporta la adición del puntaje ESG para dos tipos de portafolios que se pueden clasificar como sustentable (portafolio Green) y el no sustentable (portafolio Brown) en el que se considera como cuarto factor la puntuación ESG obtenida por las corporaciones, en la siguiente sección se describirá la metodología aplicada para tal fin.

4.1 Resultados del modelo clásico de tres factores de Fama y French

Se aplicó la metodología de tres factores de Fama y French utilizando un subconjunto de portafolios clasificados por la mediana de capitalización, se realizaron regresiones lineales de las series de tiempo SMB y HML que se obtuvieron de la biblioteca de datos de Kenneth French de la Universidad de Dartmouth, en frecuencia mensual de 2002 a 2021.

Los retornos del portafolio se calcularon utilizando el ESGU como ETF sustentable (índice compuesto por empresas estadounidenses seleccionadas y ponderadas por características ambientales, sociales y de gobierno positivas) y el SPY como ETF clásico (índice ponderado por capitalización de mercado de acciones estadounidenses de gran y mediana capitalización seleccionadas por el Comité S&P).

Los resultados de las regresiones se presentan en la Tabla 3, y se pueden utilizar para analizar la relación entre los factores de Fama y French y los retornos de los portafolios. Esto puede ayudar a entender los factores que impulsan los retornos y la volatilidad de cada ETF, y así tomar decisiones informadas de inversión.

Después de realizar las regresiones lineales utilizando la metodología de tres factores de Fama y French, podemos confirmar que las acciones o portafolios sustentables no necesariamente logran mayores rendimientos, esto podría deberse a varias crisis y caídas de mercado. En este contexto, las acciones verdes han logrado retornos ajustados por riesgo menores a los de su contraparte.

En cuanto a los resultados específicos, se observa que tanto la R cuadrada como la R cuadrada ajustada son adecuadas, lo que indica un buen ajuste para explicar los retornos a partir de las variables seleccionadas dentro de la muestra. Con respecto al coeficiente del factor SMB, se observa una relación negativa con los rendimientos del 0.1626%, lo cual indica que las empresas de menor tamaño tienen mayores rendimientos. Por otro lado, para la Beta del factor HML, el puntaje es de 0.0184, lo que sugiere que, a menor precio de valor en libros, son mayores los retornos obtenidos.

Es importante mencionar que estos resultados son consistentes con los obtenidos en otras investigaciones, donde se ha demostrado que los coeficientes de riesgo de mercado, tamaño y valor son variables significativas para el portafolio no sustentable con un nivel de confianza del 95% y 94%, según los resultados de Fama y French (¹⁹⁹²) y Hossain (2022). Sin embargo, en este caso, la sustentabilidad no presenta valores significativos.

4.2 Resultados con la extensión del modelo de Fama y French a cuatro factores

En este estudio, se amplía el modelo de Fama y French a cuatro factores, agregando la variable dependiente BMG, la cual se construye a partir de la calificación ESG de las 505 empresas del SP500, para el periodo de 2002 al cierre del año 2021, en frecuencia mensual. Además, se creó el portafolio BMG utilizando tres series de tiempo de la base de datos de Refinitiv: los precios mensuales de cierre de las 505 acciones del SP500, la capitalización de mercado de las mismas empresas y los puntajes ESG de cada una de las empresas de la muestra, sin controversias.

El análisis se realizó utilizando como variable dependiente el exceso de rendimiento entre el retorno de los ETFs y la tasa libre de riesgo, y se comparó un ETF sustentable con un fondo indexado clásico, siendo el ESGU usado como sustentable y el SPY como el clásico. Los resultados de las regresiones se presentan en la Tabla 4.

Se encontró que el modelo de Fama y French extendido a cuatro factores proporciona información relevante sobre la rentabilidad del fondo sustentable ESGU. En particular, se observó que la R cuadrada y la R cuadrada ajustada son significativas para el modelo, lo que indica que los factores considerados explican una parte importante de la variación en los rendimientos del fondo.

En cuanto a los factores individuales, se encontró que el riesgo de mercado de 1.0085 es consistente con el hecho de ser un fondo indexado, lo que indica que el fondo se mueve en línea con el mercado en general. El factor de SMB tiene un coeficiente de -0.1552, muy parecido al SPY, lo que sugiere que las empresas pequeñas tuvieron mayores rendimientos que las empresas grandes. La Beta correspondiente al HML de 0.0174 muestra que las empresas catalogadas como "value stocks" tienen un efecto positivo en los retornos del ESGU, aunque este parámetro no resultó significativo en este estudio.

Por otro lado, se encontró que el factor de sustentabilidad de -0.0448 indica que la sustentabilidad representa un elemento negativo para la rentabilidad del portafolio, aunque no resultó significativo dentro del modelo. Estos hallazgos sugieren que la sustentabilidad podría no ser un factor determinante en los rendimientos de mercado, aunque se requiere más investigación para llegar a una conclusión firme.

Por último, se observó que los resultados obtenidos para el factor BMG resultan en ambos portfolios estadísticamente no significativos, lo que indica que la hipótesis planteada por esta investigación no se cumple. En este sentido, no podemos aceptar que la sustentabilidad sea un factor determinante en los rendimientos de mercado. Estos hallazgos coinciden con los encontrados en las investigaciones de Sarkar (²⁰²¹) y Milonas et al. (²⁰²²), lo que sugiere que se requiere más investigación para determinar el impacto real de la sustentabilidad en los rendimientos del mercado.