2.1. Endeudamiento público y políticas de austeridad

De acuerdo con ^{Barro (1974)}, ^{Fischer (1993)} y ^{Blanchard (2008)}, los altos niveles de deuda pública afectan negativamente al crecimiento económico a través de distintos mecanismos. Por ejemplo, el déficit público puede desplazar a la inversión privada compitiendo con ella en el mercado de crédito. Adicionalmente, tal competencia puede incrementar la tasa de interés y reducir aún más la inversión. Por otra parte, ^{Lachler y Aschauer (1998)} sostienen que la inversión pública es altamente ineficiente, principalmente por la existencia de mercados políticos e incentivos a la corrupción, por lo tanto, cuando la composición de la inversión agregada se mueve en favor de la inversión pública, la eficiencia de la inversión agregada disminuye.¹ Estos mecanismos conducen a la desaceleración del crecimiento económico y a una elevación de D/Y.

Se ha argumentado también que un incremento sostenido de D/Y genera desconfianza en los acreedores del gobierno respecto de su capacidad para cumplir con sus obligaciones crediticias. El incremento de las probabilidades de incumplimiento en el pago de la deuda provoca que las expectativas de ganancia caigan y las de pérdida de capital aumenten, lo que termina por cerrar el grifo del crédito al gobierno y desalentar los planes de inversión, tanto públicos como privados, pues los altos niveles de incertidumbre y desconfianza minimizan el rendimiento esperado de las inversiones de los agentes privados (véase, por ejemplo, ^{Calcagno, 2012}; ^{Michl, 2013}; ^{Konzelmann, 2014}; ^{Frangakis, 2015}). En estas circunstancias, recuperar la confianza de los inversionistas pasa por implementar estrictas medidas de austeridad fiscal que muestren evidencia del compromiso con el pago de la deuda.

Todos estos argumentos que promueven las medidas de austeridad fiscal evocan distintos principios de la economía ortodoxa, entre los cuales destaca la hipótesis de la equivalencia ricardiana (HER). De acuerdo con la HER, la disciplina fiscal logra cambiar las expectativas de los agentes económicos relativas al cobro de impuestos y al incumplimiento en el pago de la deuda (^{Demopoulos y Yannacopoulos, 2012}). Según ^{Barro (1974)} y ^{Blanchard (1990)}, el déficit público puede provocar dos escenarios. En un primer escenario, es probable que el crecimiento del gasto público se traduzca en un crecimiento de la demanda agregada y, por tanto, de la actividad económica. Mientras que, en un segundo escenario, el déficit público promueve el ahorro privado, lo que compensa (anula) la expansión fiscal inicial y mantiene inalterada la demanda agregada. Este último escenario es al que se adhiere la HER.

De acuerdo con la HER, el déficit público estimula el ahorro privado porque los agentes privados asumen que el déficit se deberá pagar tarde o temprano, para lo que el gobierno necesitará cobrar más impuestos. En consecuencia, los agentes incrementan sus niveles de ahorro hoy para no experimentar los efectos -principalmente en su consumo- de mayores impuestos mañana. El resultado final, por ende, implica más deuda sin estímulos a la demanda agregada ni al crecimiento económico. Siguiendo el mismo razonamiento, luego de un superávit fiscal el gobierno bajaría los impuestos y esto aumentaría el ingreso disponible, el consumo, la rentabilidad y la inversión privada.

Finalmente, según ^{Kitromilides (2011)} el debate sobre la relevancia de la austeridad fiscal trasciende la discusión entre las escuelas del pensamiento económico. En este sentido, desde un punto de vista ético, una deuda excesiva es vista como una debilidad moral y la ausencia de ésta como una fortaleza. Por lo tanto, en todo momento el gobierno debe emprender acciones que le permitan evitar el desprestigio de la insolvencia económica. Además, sostiene que, tal como lo hace cualquier agente privado, el gobierno debe operar dentro de los límites de sus ingresos; en este sentido, cuando D/Y es alto y creciente se deben aplicar fuertes medidas de austeridad sin considerar si persisten en la economía altos niveles de desempleo, pobreza u otros problemas sociales.

2.2. Inversión pública, antídoto para un endeudamiento insostenible

En esta subsección enumeramos las objeciones hechas en la literatura a los supuestos, las causalidades, los resultados, la evidencia empírica y las recomendaciones de política económica que se hacen a partir de la HER y presentamos también argumentos en favor de la expansión de la inversión pública como una alternativa para atender el problema de la deuda pública.

Primero, la HER supone que todos los agentes económicos tienen acceso a mercados financieros eficientes. Sin embargo, existe evidencia empírica que demuestra que, aún en las economías más desarrolladas, al menos un tercio de la población no tiene acceso a los mercados de crédito (véase ^{Botman y Kumar, 2006}). Esto condiciona el proceso de maximización intertemporal de los consumidores y limita el cumplimiento de la HER. Dadas las restricciones financieras de los agentes económicos, la optimización de los planes de consumo-ahorro se realiza sólo en el muy corto plazo y no en los horizontes temporales que supone la HER. En consecuencia, una expansión fiscal no estimularía el ahorro privado, sino un crecimiento de la demanda agregada.

Segundo, la HER también supone que las decisiones de los agentes económicos dependen de sus expectativas sobre el futuro, sin importar la incertidumbre que prive sobre éste. No obstante, en un contexto recesivo, cuando típicamente D/Y crece de forma sostenida, es más probable que el pasado reciente -relacionado con un bajo nivel de actividad económica y elevadas tasas de desempleo- y el presente -caracterizado, por ejemplo, por profundos recortes o contracciones fiscales- influyan más en las decisiones de los agentes económicos de lo que pueden influirlas sus expectativas sobre el futuro (^{Arestis, 2012}).

Por ejemplo, durante una recesión los recortes presupuestarios no estimularán el consumo y la inversión privados en previsión de menores impuestos. Más bien, contraerán la producción hasta el nivel de demanda efectiva y tanto el consumo como la inversión caerán debido a la disminución de los ingresos privados y a la acumulación no deseada de los inventarios. En suma, la austeridad fiscal provoca una recesión de doble caída: la recesión económica inicial y la caída de la producción debida a los recortes del gasto público. En un contexto como este, el coeficiente de endeudamiento público aumenta porque, además de que se reducirá el PIB, caerá la recaudación fiscal y se limitará el pago de los servicios de la deuda previamente contraída.

Por el contrario, un déficit fiscal que estimule la inversión pública no haría crecer el ahorro privado necesariamente; más bien, estimularía el crecimiento de la producción, de los ingresos privados y también de la recaudación fiscal, lo que facilitaría el pago de los servicios de la deuda y haría caer la D/Y a través del crecimiento del PIB. En este sentido, ^{McCausland y Theodossiou (2016)} estiman que un incremento del 1% del déficit primario, como proporción del PIB, produce una caída de entre 0.76% y 0.98% de D/Y; también estiman que causaría una caída del 0.06% de la variación de la tasa de desempleo. En suma, las políticas de expansión fiscal contribuyen a controlar D/Y estimulando el grado de actividad económica y no los ahorros privados.

Tercero, de acuerdo con ^{Reinhart y Rogoff (2009} y ²⁰¹⁰⁾, cuando la deuda pública aumenta por arriba del umbral del 90% del PIB conduce a menores tasas de crecimiento económico. No obstante, tal como sostiene ^{Arestis (2012)}, es más lógico pensar que, cuando el crecimiento económico se detiene, los ingresos públicos disminuyen, mientras que el gasto público, destinado a atender problemas como el desempleo, aumenta, con lo cual la razón D/Y se incrementa. Es decir, la causalidad opera exactamente en sentido opuesto.

Cuarto, el falso paralelismo entre la naturaleza de los endeudamientos público y privado implica que cuando un gobierno experimenta un grave problema de endeudamiento se enfrenta a una elección entre el menor de dos males: la insolvencia o la austeridad. Se supone que, para evitar la deshonra de la insolvencia, el gobierno debe optar por someterse a un estricto régimen de austeridad, lo que típicamente implica un profundo y doloroso recorte del gasto público. Sin embargo, existe una diferencia muy importante entre las características del endeudamiento público y el privado. Cuando un agente privado se somete a un régimen de austeridad su situación financiera mejora porque estas acciones no impiden la realización de otras que busquen incrementar sus ingresos. Esto último no se cumple para el caso del endeudamiento público. Las medidas de austeridad fiscal no sólo pueden reducir el PIB, sino que a través de esto también afectarán de forma negativa a la recaudación fiscal, principal fuente de los ingresos públicos.

En concreto, la modificación de los patrones de gasto de los agentes privados no tiene influencia en su capacidad para generar ingresos. Pero, los recortes al gasto público, y de forma más precisa a la inversión pública, sí perjudican directamente al PIB y a la recaudación fiscal, lo que termina por incrementar D/Y. Esta diferencia es conocida en la literatura como la paradoja de la insolvencia e implica que lo útil para un deudor privado no lo es para una economía agregada (^{Kitromilides, 2011}).

Dadas las limitaciones de las políticas de austeridad, las políticas de expansión fiscal surgen como una alternativa para estimular la actividad económica lo suficiente para mejorar la situación financiera del gobierno. En ese sentido, el enfoque alternativo para el análisis de la deuda tiene como elemento central al crecimiento económico, es decir, vemos al déficit público como una herramienta que puede estimular la actividad productiva y, por medio de esto, contribuir a disminuir, o al menos controlar, D/Y.

Al respecto, existen estudios que han demostrado que durante periodos recesivos el multiplicador de la demanda es mayor que en periodos de auge, con lo cual el impacto positivo en la producción de una política de expansión de la inversión pública es mayor durante las recesiones que el observado en los auges. ^{Auerbach, Gale y Harris (2010)}, ^{Auerbach (2012a} y ^2012b) y ^{Auerbach y Gorodnichenko (2012)} han documentado ampliamente cómo, para el caso de Estados Unidos, el multiplicador registra un valor de entre 1 y 1.5 durante periodos recesivos y entre 0 y 0.5 en periodos de auge económico. Por otra parte, el valor del multiplicador también depende de la presencia o ausencia de coordinación entre las políticas fiscal y monetaria. La falta de coordinación tiene lugar cuando los encargados de la política monetaria toman medidas en sentido contrario a la expansión fiscal, con el argumento de que esto evitará sus efectos inflacionarios. ^{Eggertsson (2006)}, en un trabajo que estudia los efectos de la política fiscal en Estados Unidos y Japón durante la Gran Depresión de los años treinta del siglo pasado y los que tuvo la política fiscal luego de la crisis financiera de 2007-2008, estima que sin coordinación el multiplicador es muy cercano a cero y que con coordinación está entre 3.4 y 3.8. Es decir, el impacto positivo en la producción de una expansión de la inversión pública es mayor en presencia de coordinación de las políticas fiscal y monetaria.

Asimismo, una expansión de la inversión pública tendrá un mayor efecto positivo en el crecimiento si se produce un efecto crowding-in en la inversión privada. En ese sentido, ^{Sousa y Portugal (2016)} hacen una revisión extensa de los trabajos que proveen evidencia empírica de la complementariedad entre ambos tipos de inversión y concluyen que, para el caso de la economía portuguesa, un incremento del 10% de la inversión pública provoca un aumento del 5.6% de la inversión privada y que un aumento del 10% de la inversión privada provoca un crecimiento del 4.1% de la inversión pública. También ^{Pereira y Andraz (2005)} estiman, para la misma economía, que cada euro de inversión pública incrementa el PIB en 9.5 euros e incrementa, además, los ingresos públicos en 3.3 euros. Adicionalmente, estiman que cada euro de inversión pública aumenta la inversión privada en 8.1 euros y que por cada mil euros de inversión gubernamental se crean 230 empleos.

Por otra parte, ^{Noriega y Fontenla (2007)} estiman un efecto positivo de la provisión pública de energía y de la construcción de infraestructura carretera en el crecimiento del PIB per cápita de México. ^{Aschauer (1989)}, a su vez, estima que un incremento del 1% en la razón capital público/capital privado incrementa la productividad de la economía estadounidense en 0.39%. Adicionalmente, ^{Nourzad y Vrieze (1995)} computan una relación positiva entre la formación de capital público y la tasa de crecimiento de la productividad laboral de Canadá, Finlandia, Francia, Alemania, Suecia, Reino Unido y Estados Unidos. ^{Ramírez (2002)} también calcula un efecto positivo del stock de capital público sobre la productividad laboral de la economía mexicana. Finalmente, ^{Wang (2002)} calcula, para las economías del Este Asiático entre 1979 y 1998,² que un crecimiento del 1% de la infraestructura pública estimula la producción privada en 0.2% y que un crecimiento del 1% de la producción privada hace crecer la infraestructura pública entre 0.81 y 1.08 puntos porcentuales, es decir, demuestra la presencia de causalidad positiva, bidireccional y acumulativa entre la inversión pública y la producción privada.

En suma, la evidencia empírica demuestra que la inversión pública, dedicada a la creación de infraestructura pública, léase carreteras, puentes, sistemas de provisión de agua, drenajes y manejo de aguas pluviales, escuelas, hospitales, centros de investigación, sistemas de generación y distribución de energía, puertos, vías y puertos ferroviarios, aeropuertos y otras vías de comunicación, puede estimular el crecimiento tanto de la inversión como de la producción privadas. Mediante la creación de infraestructura, la inversión pública reduce los costos de producción privados, incrementa las expectativas de ganancia y, dada la relación entre la inversión y la tasa de beneficios, la inversión privada aumenta y con ella también el crecimiento económico. Estas causalidades conducen, finalmente, a un incremento de la recaudación fiscal y a una reducción de la razón deuda pública/PIB. En la siguiente sección desarrollamos un sencillo modelo analítico que muestra el impacto negativo del aumento de la inversión pública como porcentaje del PIB en D/Y.

3.1. Deuda pública, gasto en capital público y crecimiento económico en América Latina

Nuestro análisis empírico comienza evaluando Δd y S _G . La Gráfica 1 muestra promedios quinquenales de estas variables e indica claramente que los incrementos de S _G van acompañados de disminuciones de Δd.

Fuente: elaboración propia con datos de la CEPAL y el Banco Mundial.

Gráfica 1 Variación de deuda pública/PIB y gasto en capital público en América Latina, 1991-2017 

Por otra parte, de acuerdo con nuestro análisis teórico, el efecto de la inversión pública en la acumulación de deuda está vinculado a su vez con su efecto en el crecimiento económico. Por esto, la Gráfica 2 muestra promedios quinquenales de Δd y de y. La relación es bastante clara, cuando la tasa de crecimiento aumenta la acumulación de deuda pública cae y viceversa. Entonces, si I-g tiene un efecto positivo en y, al mismo tiempo tendrá un efecto negativo en d.

Fuente: elaboración propia con datos de la CEPAL y el Banco Mundial.

Gráfica 2 Variación de deuda pública/PIB y crecimiento del PIB en América Latina, 1991-2017 

Finalmente, para mostrar la relación entre S _G y y la Gráfica 3 muestra promedios quinquenales de y y de las variaciones de S _G . Las series presentan un comportamiento bastante sincronizado, lo cual permite asumir que las variables se relacionan de forma positiva.

Fuente: elaboración propia con datos de la CEPAL y el Banco Mundial.

Gráfica 3 Variaciones del gasto en capital público y crecimiento del PIB en América Latina, 1991-2017 

Este sencillo análisis descriptivo permite considerar a las políticas de expansión fiscal como una posible alternativa para enfrentar los problemas del endeudamiento público. No obstante, probar la validez de nuestra hipótesis medular requiere de un análisis más robusto de los datos. Con este propósito estimamos el efecto de S _G en Δd, la sección siguiente muestra y analiza los resultados de este ejercicio.

3.2. Análisis econométrico

La construcción del panel de datos nos permitió realizar estimaciones econométricas usando los modelos de efectos fijos, efectos aleatorios y de errores estándar corregidos para panel (PCSE, Panel Corrected Standard Errors). El modelo estándar estimado es el siguiente:

donde el subíndice i hace referencia al i-ésimo país, el subíndice j a la j-ésima variable independiente, el subíndice t es el tiempo y Δd _it es la variación de la razón deuda pública/PIB. ( varía dependiendo de si la estimación se realiza con efectos fijos o aleatorios. El vector de variables independientes (X _ijt ) también se compone de distintas variables independientes en función del modelo estimado. El vector X _ijt está formado por la variación del gasto en capital público como porcentaje del PIB (ΔS _G ) o la tasa de crecimiento del PIB (y) y la tasa de interés real (r). Usamos también dos variables de control: la variación del déficit primario como porcentaje del PIB (Δdp) y la tasa de depreciación nominal (tdn).

Nuestro análisis econométrico comienza mostrando los resultados de las pruebas de raíz unitaria. El Cuadro 1 muestra los resultados de las pruebas Im-Pesaran-Shin y Fisher-Type. De acuerdo con estas pruebas, podemos concluir razonablemente que las series son estacionarias, lo que es vital para evitar el riesgo de regresión espuria.

El Cuadro 2 muestra los resultados de las estimaciones con efectos fijos y aleatorios. Los resultados de los modelos 2, 4 y 6 muestran el efecto de ΔS _G en Δd. Mientras que los modelos 1, 3 y 5 muestran el efecto de y en Δd. Adicionalmente, el Cuadro 3 muestra los resultados de las mismas estimaciones, pero realizadas a través del modelo estadístico PCSE. En este sentido, ^{Beck y Katz (1995)} han demostrado que a través del modelo PCSE se obtiene una estimación robusta de los errores estándar cuando existen problemas de autocorrelación, correlación contemporánea y heteroscedasticidad.

Al comparar los coeficientes estimados mediante las tres técnicas econométricas, observamos que no existe gran diferencia ni en su valor ni en su significancia estadística y tampoco en el signo del efecto de las variables relevantes para el análisis. Por otra parte, los coeficientes estimados son robustos a la inclusión de las variables de control y a su estimación a través de las tres distintas técnicas econométricas; esto se observa en la consistencia del tamaño, signo y significancia estadística de los coeficientes de todas las estimaciones realizadas.

Los resultados del ejercicio econométrico muestran que una variación del 1% en S _G tendrá un efecto negativo, de entre 1.67 y 2.67 puntos porcentuales, en Δd. De acuerdo con nuestro análisis teórico, esto debe ir acompañado por un efecto negativo de y en Δd. Estimamos este efecto entre 0.79 y 1.4 puntos porcentuales, cálculo bastante cercano al del ^{FMI (2020)} sobre el comportamiento esperado del PIB y de D/Y en 2020 y 2021.

Finalmente, los efectos de las otras variables utilizadas en las regresiones son los esperados: r y tdn tienen un efecto positivo (incremento) y estadísticamente significativo en Δd. Sin embargo, el efecto negativo de S _G es superior a los efectos tanto de r como de tdn en todos los modelos estimados. El efecto Δdp no es estadísticamente significativo y el signo de este efecto no es consistente, lo que se vincula con el hecho de que Δd está más relacionada con los ritmos de crecimiento económico que con los regímenes de disciplina fiscal de las economías.

En suma, D/Y crece sostenidamente e impone una condición de insolvencia cuando las economías experimentan caídas o estancamientos prolongados de su producción. Las medidas de austeridad fiscal, léase recortes significativos al gasto público o incrementos en los impuestos, tendrán un efecto negativo en la demanda agregada y, por tanto, también en el grado de actividad económica, perjudicando a los ingresos públicos y aumentando D/Y. Lo contrario ocurre cuando se opta por medidas de expansión fiscal enfocadas en I-g, pues no sólo contienen la caída de la actividad productiva durante periodos recesivos y estimulan su recuperación, sino que, además, promueven el crecimiento de los ingresos públicos y privados y conducen a un menor nivel de D/Y.